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【內容導航】

增長率與資本需求的測算

【所屬章節】

第三章 價值評估基礎

【知識點】利率

利率

一、基準利率及其特征

(一)含義

基準利率是金融市場上具有普遍參照作用的利率，其他利率水平或金融資產價格均可根據這一基準利率水平來確定?；鶞世适抢适袌龌瘷C制形成的核心。在我國，以中國人民銀行(央行)對國家專業銀行和其他金融機構規定的存貸款利率為基準利率，基準利率是央行實現貨幣政策目標的重要手段之一。

(二)基準利率的基本特征

1.市場化?；鶞世时仨毷怯墒袌龉┣箨P系決定，而且不僅反映實際市場供求狀況，還要反映市場對未來供求狀況的預期。

2.基礎性?；鶞世试诶鼠w系、金融產品價格體系中處于基礎性地位，它與其他金融市場的利率或金融資產的價格具有較強的關聯性。

3.傳遞性?；鶞世仕从车氖袌鲂盘枺蛘咧醒脬y行通過基準利率所發出的調控信號，能有效地傳遞到其他金融市場和金融產品價格上。

二、利率的影響因素

在市場經濟條件下，利率的確定方法表達如下：

利率r=r*+RP=r*+IP+DRP+LRP+MRP

其中：r*——純粹利率;

RP——風險溢價;

IP——通貨膨脹溢價;

DRP——違約風險溢價;

LRP——流動性風險溢價;

MRP——期限風險溢價。

具體說明如下：

純粹利率，也稱真實無風險利率，是指在沒有通貨膨脹、無風險情況下資金市場的平均利率。沒有通貨膨脹時，短期政府債券的利率可以視作純粹利率。

通貨膨脹溢價，是指證券存續期間預期的平均通貨膨脹率。投資者在借出資金時通?？紤]預期通貨膨脹帶來的資金購買力下降，因此，在純粹利率基礎上加入預期的平均通貨膨脹率，以消除通貨膨脹對投資報酬率的影響。

純粹利率與通貨膨脹溢價之和，稱為“名義無風險利率”，并簡稱“無風險利率”。

(名義)無風險利率=真實無風險利率+通貨膨脹溢價

違約風險溢價，是指債券發行者到期時不能按約定足額支付本金或利息的風險，該風險越大，債權人要求的貸款利息越高。對政府債券而言，通常認為沒有違約風險，違約風險溢價為零;對公司債券來說，公司評級越高，違約風險越小，違約風險溢價越低。

流動性風險溢價，是指債券因存在不能短期內以合理價格變現的風險而給予債權人的補償。國債的流動性好，流動性溢價較低;小公司發行的債券流動性較差，流動性溢價相對較高。流動性溢價很難準確計量。觀察違約風險、期限風險均相同的債券，他們之間會有2%到4%的利率差，可以大體反映流動性風險溢價的一般水平。

期限風險溢價，是指債券因面臨持續期內市場利率上升導致價格下跌的風險而給予債權人的補償，因此也被稱為“市場利率風險溢價”。

三、利率的期限結構

利率期限結構是指某一時點不同期限債券的到期收益率與期限之間的關系，反映的是長期利率和短期利率的關系。該關系可以用曲線來表示，該曲線被稱為債券收益率曲線，簡稱收益率曲線。到目前為止，出現了不少解釋利率期限結構的理論。其中，有三種理論的解釋較為流行：無偏預期理論認為預期是影響利率期限結構的唯一因素，因此，該理論也被稱為純粹預期理論，簡稱預期理論;有偏預期理論認為除預期之外，市場流動性、偏好選擇等其他因素也影響利率期限結構，如流動性偏好理論、市場分割理論等。

【相關鏈接】債券收益率曲線是描述在某一時點上一組可交易債券的收益率與其剩余到期期限之間數量關系的一條曲線，即在直角坐標系中，以債券剩余到期期限為橫坐標、債券收益率為縱坐標而繪制的曲線。一條合理的債券收益率曲線將反映出某一時點上(或某一天)不同期限債券的到期收益率水平。

債券收益率曲線的形狀可以反映出當時長短期利率水平之間的關系。

債券收益率曲線通常表現為四種情況，一是向上傾斜(正向)收益率曲線，表明在某一時點上債券的投資期限越長，收益率越高;二是向下傾斜(反向)收益率曲線，表明在某一時點上債券的投資期限越長，收益率越低;三是水平收益率曲線，表明收益率的高低與投資期限的長短無關;四是波動(峰型)收益率曲線，表明債券收益率隨投資期限不同而呈現波浪變動。

(一)無偏預期理論

無偏預期理論認為，利率期限結構完全取決于市場對未來利率的預期，即長期債券即期利率是短期債券預期利率的函數。也就是說長期即期利率是短期預期利率的無偏估計。

預期理論對收益率曲線的解釋：

上斜收益率曲線：市場預期未來短期利率會上升;

下斜收益率曲線：市場預期未來短期利率會下降;

水平收益率曲線：市場預期未來短期利率保持穩定;

峰型收益率曲線：市場預期較近一段時期短期利率會上升，而在較遠的將來，市場預期短期利率會下降。[注：表示期限相對較短的債券，利率與期限呈正向關系;期限相對較長的債券，利率與期限呈反向關系]。

預期理論最主要的缺陷是假定人們對未來短期利率具有確定的預期;其次，還假定資金在長期資金市場和短期資金市場之間的流動完全自由。這兩個假定都過于理想化，與金融市場的實際差距太遠。

(二)市場分割理論

市場分割理論認為，由于法律制度、文化心理、投資偏好等不同，投資者會比較固定地投資于某一期限的債券，即每類投資者固定偏好于收益率曲線的特定部分，從而形成了以期限為劃分標準的細分市場。由此，即期利率水平完全由各個期限市場上的供求關系決定;單個市場上的利率變化不會對其他市場上的供求關系產生影響。

市場分割理論對收益率曲線的解釋：

上斜收益率曲線：短期債券市場的均衡利率水平低于長期債券市場的均衡利率水平;

下斜收益率曲線：短期債券市場的均衡利率水平高于長期債券市場的均衡利率水平;

水平收益率曲線：各個期限市場的均衡利率水平持平;

峰型收益率曲線：中期債券市場的均衡利率水平最高。

市場分割理論最大的缺陷在于該理論認為不同期限的債券市場互不相關。因此，該理論無法解釋不同期限債券的利率所體現的同步波動現象，也無法解釋長期債券市場利率隨短期債券市場利率波動呈現的明顯有規律性變化的現象。

(三)流動性溢價理論

流動性溢價理論綜合了預期理論和市場分割理論的特點。認為不同期限的債券雖然不像預期理論所述的那樣是完全替代品，但也不像市場分割理論說的那樣完全不可相互替代。該理論認為，短期債券的流動性比長期債券高，因為債券到期期限越長，利率變動的可能性越大，利率風險就越高。投資者為了減少風險，偏好于流動性好的短期債券，因此，長期債券要給予投資者一定的流動性溢價。即長期即期利率是未來短期預期利率平均值加上一定的流動性風險溢價。

如果懼怕前面跌宕的山巖，生命就永遠只能是死水一潭。注會考試即將來臨，現階段考生除了查缺補漏，還要積累答題經驗。

(注：以上內容選自田明老師《財管》授課講義)

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