摘 要 ：自《上市公司股權激勵管理辦法(試行)》于2006年1月1日實施以來，有越來越多的上市公司推出了股權激勵方案。從2010年第4季度開始，上市公司推出股權激勵方案的節奏在明顯加快，其中一個明顯的特點，就是以創業板、中小板為主體的民營企業公司成了股權激勵的主角，一些剛剛上市不久的新公司也紛紛加入到股權激勵的隊伍中來，把公司高管的利益與上市公司的發展捆綁在一起，以此調動公司高管的積極性。國內不少關于股權激勵對公司業績影響的實證研究，結果表明股權激勵對公司績效有明顯的正向作用，但并不顯。說明我國目前的股權激勵制度還不完善。本文以友阿股份公司實施股權激勵為例，來分析研究該公司的股票期權的行權條件是否過低，從而影響到股權激勵的作用。并為其他公司的股權激勵提供一定的參考價值。

　　關鍵詞： 股權激勵 股票期權 行權條件

　　一、文獻綜述

　　股權分散化是現代公司股權結構的基本特征，在所有權和經營權分離的情況下, 企業經營者可能為追求自我利益的最大化, 從而損害公司的利益。Fama(1980)認為,在公司的所有權與控制權相分離的現代企業制度下, 就大公司而言, 兩權分離是經濟組織中的一種有效形式。解決所有權和經營權分離帶來的問題, 最好的辦法無疑是通過給予經營管理者一定的企業股權, 將其利益與所有者利益緊緊聯系一起。Jensen和Meckling (1976)論證了股權激勵能有效降低代理成本,提高公司價值。他們認為, 經營者會制定使自己效用最大化的經營決策。因此起源于20世紀70年代末西方國家的股權激勵，在80、90年代得到了迅速發展。世界各國的大公司為了合理激勵公司管理人員，創新激勵方式，紛紛推行了股票期權等形式的股權激勵機制。

　　一直困擾我國經營者的問題就是激勵嚴重不足，上世紀90年代末我國也開始在部分地區實行股權激勵。至2006年，我國股權分置改革基本完成，所取得的成就令世界矚目。自2007年起，我國證券市場已經邁進后股權分置時代，這為實行股權激勵提供了更完善的市場環境。據不完全統計，目前有幾十家國有上市公司發布了股權激勵方案。自2010年起，A股公司大范圍實施股權激勵計劃，并普遍采取成本較低的股票期權激勵模式。股權激勵模式旨在降低代理成本，將公司的長期發展目標與企業經理人員的長遠利益結合起來。邱世遠,徐國棟(2003)考察了截止2001 年1 2 月我國實施了股權激勵8 6家上市公司,發現這86家上市公司的每股收益和凈資產收益率遠遠大于全部上市公司相應的指標。余學斌和凌艷(2011)要通過因子分析法和回歸分析法研究管理層股權激勵對上市公司經營績效的影響，通過分析發現即管理層股權激勵與上市公司綜合績效存在正相關關系。劉曦騰(2011)，選取2006 年實施股權激勵的上市公司作為研究對象，研究股權激勵與公司績效的關系，結果證明：股權激勵對公司績效有正面作用。由此肯定了股權激勵的激勵效應。

　　但是也有不少研究表明表明股權激勵效果并不顯著。袁國良(2000)隨機抽取了1996 年和1997 年中的100家上市公司, 進行回歸分析發現, 上市公司的業績與公司中高級管理者(指董事、監事、經理人員)持股比例相關性很低甚至基本不相關。因此如何完善我國的股票激勵制度，更好的發揮長期激勵效果是很重要的。而影響股權激勵效果的一個重要因素就是股權行權條件制定的合理性，若行權條件過高，管理者沒有能力達到條件，進而無法發揮應有的作用，若行權條件過低，對管理者不具有吸引力，那么股東擬通過股權激勵來將管理者和股東利益趨同的目標無法實現，股權激勵的作用也就無法顯現。因此本文以友阿股份為例分析其是否存在行權條件過低從而影響股權激勵效果。

　　二、案例分析

　　(一)公司背景特征

　　湖南友誼阿波羅商業股份有限公司(以下簡稱本公司或公司)由湖南友誼阿波羅控股股份有限公司等5家公司于2004年6月共同出資組建。注2009年7月本公司向社會公開發行人民幣普通股5000萬股，并于2009年7月17日在深圳證券交易所上市交易，股票代碼：002277。2010年4月21日,公司名稱由“家潤多商業股份有限公司”變更為“湖南友誼阿波羅商業股份有限公司”。

　　(二)公司經營情況

　　公司主要從事商業零售業、酒店業、休閑娛樂業投資、經營、管理(具體業務由分支機構憑許可證經營);收購、加工銷售政策允許的農副產品;投資房地產、廣告業;提供餐飲、照相、擴印、兒童游樂、黃金飾品維修翻新、商品售后服務;經國家商務部批準的進出口及代理進出口和技術進出口業務。2011年1月1日至2011年6月30日，公司緊緊圍繞總體戰略發展目標，規避經營風險，穩健經營，取得了較好的經營業績。報告期內，公司實現營業總收入240,541.79萬元，比去年同期增長39.26%;實現營業利潤28,497.16萬元，比去年同期增長41.58%;報告期內，公司實現利潤總額28594.69萬元，較上年同期增加8489.58萬元，增幅42.23%。

　　(三)股票期權實施背景

　　實際上，隨著公司業務的進一步發展以及收購兼并及競爭壓力的需要，公司的管理者的利益與公司生存發展一體化就顯得更加迫切。股權激勵模式一方面防止經理人員的短期經營思想，有效的激勵員工，從而有效地提升公司競爭力;另一方面股權激勵模式有效地提高企業現金流量效果，有利于降低企業激勵成本。因此公司于2011年7月1日召開第三屆董事會第十一次會議，審議通過了《湖南友誼阿波羅商業股份有限公司股票期權激勵計劃(草案)》。

　　(四)公司首次實施股票期權情況

　　友阿集團本次激勵計劃擬授予激勵對象1,440萬份股票期權，占激勵計劃公告日公司股本總額34,920萬股的4.124%，授予的股票期權的行權價格為21.92元，每份股票期權擁有在激勵計劃有效期內的可行權日以行權價格和行權條件購買一股公司股票的權利。本激勵計劃的股票來源為友阿股份向激勵對象定向發行股票。

　　(五)行權的業績條件

　　本計劃的行權日所在的會計年度中，對公司財務業績指標進行考核，以達到公司財務業績考核指標作為激勵對象當年度的行權條件。各年度財務業績考核指標具體目標如下：

　　表1 2011年4月股票期權行權有效期分析表

　　資料來源：友阿集團公司公告

　　2010年公司實現營業收入35.64億元,同比增長29.77%,實現營業利潤3億元,同比增長47.61%,實現歸屬于上市公司股東的凈利潤2.17億元,同比增長45.04%,基本符合我們之前的預期0.63元;2010年公司實現凈資產收益率13.78%,同比減少2.83%,實現每股凈資產4.76元,同比下降38.58%。2009年，公司實現營業收入274,656.94萬元，同比增長23.76%;營業利潤20,291.07萬元，同比增長25.29%;歸屬母公司凈利潤14,962.38萬元，同比增長24.60%。

　　家潤多在招股意向書顯示，2008年公司營業利潤為161,954,939.27元，2007年為126,520,239.07元，同比增長28%，2008年凈利潤為120,251,355.88元，與2007年的91,807,646.24元相比，增長30.9%。

　　表2 友阿集團和行業的財務數據對比分析表

　　資料來源：友阿集團財務報表

　　通過該公司的歷年經營業績及其所處的行業環境，我們可以發現行權條件依據同行業的主要財務指標，該公司的行權條件是符合條件的，與企業的發展能力及其同行業的經營效率是一致的，基于上述分析我們據此大致可以判斷公司的股權激勵效果是顯著的。

　　三、結論

　　通過以上對友阿集團自身業務的財務指標分析，以及同行業的財務指標的對比及同類型企業東百集團的對比分析，可知友阿集團的制定的股票期權的行權條件及行權日期的規定符合公司發展戰略，不僅可以激勵管理人員同時與廣大投資者的利益目標一致，沒有損害到現有股東的利益。

　　根據以上研究，得出以下啟示：第一，科學制定合理的股權激勵方案，將股權激勵計劃與公司的發展相結合。友阿集團圍繞發展戰略，結合發展現狀,確定股權激勵的目的、目標,制定科學合理的股權激勵方案，使激勵對象的行為與公司的戰略目標保持一致，從而有效地提高激勵對象的工作積極性,更好的為企業服務，促進企業的可持續發展。第二，完善上市公司治理結構，加強對經營管理層的監控完善的公司治理結構是股權激勵有效發揮的基礎，否則，股權激勵只會成為少數公司決策人員中飽私囊的工具。股權激勵制度的推行必須以根治經營管理者控制、完善公司治理為前提。

　　參考文獻：

　　[1] Fama E. and Jensen. Separation of Ownershipand Control [J]. Journal of Law and Economics, 1983(26).

　　[2]、Jensen,M.C and Meckling,W.H. Theory ofthe firm：Managerial behavior ,agency costs and ownership structure[J]. Journal of FinancialEconomics,1976(3).

　　[3] 余學斌,凌艷. 上市公司管理層股權激勵與績效關系實證研究[J]. 財會通訊，2011(12).

　　[4] 劉曦騰. 關于上市公司股權激勵與公司績效的研究[J]. 新會計，2011(10).