東奧提示：企業價值評估是財管中非常重要的內容，利用現金流量折現法編制預計財務報表，2013年注會考試的綜合題中涉及此考點。一般在主觀題中可能涉及兩大題型：一是結合銷售百分比法、剩余股利政策編制預計財務報表進而計算企業價值，二是結合銷售百分比法、優序融資理論編制預計財務報表進而計算企業價值。本文將分別對這兩種類型進行簡單分析。

　　現金流量折現法的基本思想是增量現金流量原則和時間價值原則，也就是任何資產的價值是其產生的未來現金流量按照含有風險的折現率計算的現值。利用現金流量折現法評估企業的價值有兩種常用方法：即實體現金流量折現模型和股權現金流量折現模型，關鍵是確定每年的現金流量和折現率，其中涉及的營業現金毛流量、營業現金凈流量與實體現金流量是按照編制后的預計資產負債表和預計的利潤表調整后得來的(其與第二章關聯度很大，第二章是給出了傳統財務報表，然后調整為管理用資產負債表和管理用利潤表，然后計算現金流量，本章是編制預計資產負債表、預計利潤表，然后計算現金流量)，所以就要編制預計資產負債表和預計利潤表。第五章固定增長股票價值的計算模型也為本章現金流量折現法下的折現模型提供了方法。第六章加權平均資本成本為本章企業價值評估的現金流量折現法提供了折現工具。

　　一、編制預計資產負債表和預計利潤表

　　(一)結合銷售百分比法、剩余股利政策編制預計財務報表

　　編制預計資產負債表時，根據銷售百分比假設，經營資產、經營負債與銷售收入同比例增長，剩余股利政策下要保持目標資本結構，故關鍵是確定股本及年末未分配利潤的金額。編制預計利潤表時，最終要確定凈利潤，凈利潤=稅后經營凈利潤-稅后利息，故要確定利息費用數額。

　　剩余股利政策要求企業實現的凈利潤在滿足企業未來的生產經營活動中所需追加的權益資本后，如果有剩余，則給股東派發現金股利，如果沒有剩余就不能給股東派發現金股利。那么最關鍵的是要比較凈利潤與股東權益的增加。股東權益增加有兩個途徑：一是依靠企業稅后利潤留存形成的留存收益，二是依靠外部股權融資，籌集權益資本時優先考慮企業稅后利潤留存形成的留存收益，留存收益不夠再考慮外部股權融資。如果凈利潤大于股東權益的增加，意味著依靠企業內部留存收益即可滿足追加的權益資本，無需增發普通股，那么股本數額就維持上年不變，依照剩余股利政策，凈利潤與股東權益的其差額為現金股利數額，凈利潤與分配的現金股利數額之差就是本年的留存收益，年初的未分配利潤與本年的留存收益之和就是本年年末的未分配利潤數額;如果凈利潤小于股東權益增加額，意味著企業稅后利潤全部留存下來還不夠未來追加的權益資本，那就要增發普通股，股本數額就要增加，而不能給股東派發現金股利，企業實現的凈利潤全部為留存收益，年初未分配利潤與凈利潤之和便為年末未分配利潤。

　　(二)結合銷售百分比法、優序融資理論編制預計財務報表

　　在編制預計報表時，利潤表關鍵依舊是確定凈利潤，在確定凈利潤之前要確定財務費用，資產負債表關鍵是確定借款、股本和未分配利潤。因優序融資理論，企業在進行融資時，首選內部融資，內部融資不足再選外部融資，外部債權融資優先于外部股權融資。那么企業實現的凈利潤在滿足未來發展所需資金后要先歸還借款，再有剩余才給股東分派現金股利。如果當年實現的凈利潤全部留存下來還不夠企業未來發展所需資金，那就要選擇外部融資，如果年末借款余額沒有任何比例限制，那么外部融資全部用借款;如果年末借款余額有限制，要先計算出借款余額的上限，然后減去上年末借款余額得出本年借款額，用總的凈經營資產增加額減去凈利潤再減去本年借款額便能求得股權融資額。即根據優序融資理論，凈利潤要與投資資本增加額(即凈經營資產增加額)比較，先確定歸還借款數額，進而確定年末借款余額，然后再確定股本及未分配利潤數額。

　　二、計算股權價值

　　可以利用實體現金流量折現法先計算企業的實體價值，然后用企業的實體價值減去債權價值便得出股權價值，也可以直接利用股權現金流量折現法計算企業的股權價值。要注意現金流量與折現率要匹配，即實體現金流量對應企業的加權平均資本成本，股權現金流量對應股權資本成本。

　　一般采用實體現金流量折現法，即企業每年的實體現金流量按照企業的加權平均資本成本折現。實體現金流量=稅后經營凈利潤-凈經營資產增加，稅后經營凈利潤可根據編制的預計利潤表算出息稅前利潤，然后乘以(1-所得稅稅率)求出，凈經營資產增加根據編制的預計資產負債表算出年末凈經營資產余額，然后減去上年末凈經營資產余額求出，或是根據銷售百分比法假設，凈經營資產與銷售收入同比例增長求出。同理計算出每年的實體現金流量。其實銷售百分比假設同樣適合計算現金流量，即經營性現金流量也與銷售收入同比例增長，即實體現金流量與銷售收入同比例增長，據此也可計算各年的實體現金流量。兩階段模型中，一般以銷售收入最后一次發生變化為基期的最后一年，但在主觀題中我們可以以收入的變化來劃分基期和預測期，但是只能利用D1/(Rs-g)來計算預測期的價值而不能用D0(1+g)/(Rs-g)來計算。最后按照企業的加權平均資本成本折現便求出企業的實體價值，進而求出企業的股權價值。股權價值大于股權的市場價格，被低估，反之被高估。

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